رشد بورس به نفع چه کسانی تمام می‌شود؟

به گزارش نماد اقتصاد، یکی از رشد بازار سود می‌برد، دیگری هنوز زیان خریدهای گذشته را جبران نکرده و فردی تازه با دیدن خبرهای صعود، تصمیم می‌گیرد پس‌اندازش را وارد بورس کند. پشت عبارت بورس رشد کرد، منافع متفاوتی قرار دارد، افزایش ارزش دارایی سهامداران، فرصت فروش برای مالکان عمده، درآمد معاملاتی برای نهادهای مالی، امکان تامین منابع برای دولت و شرکت‌ها و، در شرایطی مشخص، سرمایه‌گذاری بیشتر در تولید. اما این منافع با سرعت و به اندازه یکسان توزیع نمی‌شوند.

پاسخ به اینکه رشد بورس به نفع چه کسانی تمام می‌شود، به سه پرسش وابسته است، چه کسی از قبل سهام داشته، علت افزایش قیمت‌ها چه بوده و این رونق تا چه اندازه به سودآوری و سرمایه‌گذاری واقعی متصل شده است؟

نخستین برندگان، صاحبان سهامی هستند که رشد می‌کند

مستقیم‌ترین منفعت افزایش قیمت سهام به کسانی می‌رسد که پیش از صعود، مالک آن بوده‌اند. سهامدار از دو مسیر اصلی منتفع می‌شود، بالا رفتن قیمت سهم و دریافت سود نقدی شرکت. این دو مسیر با یکدیگر تفاوت دارند؛ افزایش قیمت، ارزش روز دارایی را بیشتر می‌کند و سود نقدی، بخشی از درآمد شرکت را به سهامدار می‌رساند. این تمایز در توضیحات آموزشی کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا نیز مورد تاکید قرار گرفته است.

البته اندازه سرمایه، به‌تنهایی برنده را تعیین نمی‌کند. ترکیب سبد، قیمت خرید، میزان بدهی و زمان فروش اهمیت دارد. سهامدار بزرگ نیز ممکن است روی دارایی نامناسب زیان کند و سرمایه‌گذار کوچک، با انتخاب و زمان‌بندی مناسب، بازده بیشتری به دست آورد.

همچنین افزایش ارزش سبد با سود قطعی نقدشده یکسان نیست. سهامی که امروز گران‌تر شده، ممکن است پیش از فروش دوباره افت کند؛ به‌ویژه وقتی نقدشوندگی ضعیف باشد و فروش در قیمت‌های روی تابلو به‌آسانی انجام نشود.

چرا شاخص بالا می‌رود بعضی سهامداران همچنان زیان می‌کنند؟

شاخص، تصویر تجمیعی بازار است و کارنامه تک‌تک سرمایه‌گذاران را نشان نمی‌دهد. در شاخص کل بورس تهران، شرکت‌های بزرگ‌تر وزن بیشتری دارند؛ در نتیجه، رشد چند نماد بزرگ می‌تواند نماگر اصلی را بالا ببرد، درحالی‌که بخشی از سهام کوچک‌تر کم‌تحرک یا نزولی باشد.

شاخص هم‌وزن، تعداد نمادهای مثبت و منفی و وضعیت صنایع، تصویر تکمیلی می‌دهند. با این حال، حتی رشد فراگیر بازار هم به معنای سودکردن همه نیست؛ قیمت ورود افراد متفاوت است.

کسی که سهمی را ۱۰۰ واحد خریده و کاهش آن تا ۵۰ واحد را دیده، با رشد ۵۰ درصدی قیمت فقط به ۷۵ واحد می‌رسد و همچنان ۲۵ درصد از اصل سرمایه اسمی خود عقب است. برای بازگشت قیمت از ۵۰ به ۱۰۰، رشد ۱۰۰ درصدی لازم است.

به همین دلیل، خبر رشد بورس می‌تواند برای یک سهامدار به معنای کسب سود و برای دیگری به معنای کاهش زیان باشد. اگر تورم این فاصله زمانی هم در نظر گرفته شود، جبران واقعی سرمایه دشوارتر می شود.

در اقتصاد تورمی، افزایش ریالی دارایی به معنای افزایش قدرت خرید نیست. صندوق بین‌المللی پول، تورم را افزایش قیمت کالاها و خدمات در یک دوره معرفی می‌کند؛ پدیده‌ای که باعث می‌شود با مقدار مشخصی پول، کالا و خدمات کمتری خریداری شود.

برای روشن‌شدن موضوع، اگر در یک دوره فرضی بازده سرمایه‌گذاری ۳۰ درصد و تورم همان دوره ۴۰ درصد باشد، بازده واقعی حدود منفی ۷.۱ درصد خواهد بود. محاسبه از تقسیم ۱.۳۰ بر ۱.۴۰ و کسر عدد یک به دست می‌آید. این ارقام مثال محاسباتی‌اند، نه آمار جاری بازار.

در چنین وضعیتی، سهامدار روی کاغذ سود کرده، اما قدرت خرید سرمایه‌اش کمتر شده است. بااین‌حال، ممکن است نسبت به نگهداری پول نقد، بخش بیشتری از ارزش پس‌انداز خود را حفظ کرده باشد.

برای ارزیابی دقیق، باید بازده کل سرمایه‌گذاری، شامل سود نقدی و پس از هزینه‌ها، با تورم همان بازه مقایسه شود. مقایسه رشد یک‌ماهه بورس با تورم یک‌ساله، نتیجه قابل اتکایی نمی‌دهد.

سهامداران عمده و هلدینگ‌ها؛ افزایش ارزش و فرصت فروش

مالکان عمده و شرکت‌های سرمایه‌گذاری، از افزایش ارزش سهام زیرمجموعه‌هایشان منتفع می‌شوند. رونق بازار می‌تواند فروش بخشی از دارایی‌ها، جذب شریک یا عرضه سهام را آسان‌تر کند.

اما افزایش ارزش بازار یک هلدینگ، به‌خودی‌خود به معنای ورود پول به حساب آن نیست. برای ایجاد منفعت نقدی، باید فروش دارایی، دریافت سود یا تأمین مالی مشخصی اتفاق بیفتد. همچنین فروش یک بلوک بزرگ سهام ممکن است با قیمت و شرایطی متفاوت از معاملات روزانه انجام شود.

در دوره‌های هیجانی، این احتمال وجود دارد که برخی دارندگان قدیمی در قیمت‌های بالاتر فروشنده شوند و تازه‌واردان خریدار. این رفتار لزوماً تخلف نیست؛ خطر زمانی شکل می‌گیرد که تصمیم خریداران بر شایعه، تبلیغات گمراه‌کننده یا اطلاعات نابرابر استوار باشد. نسبت‌دادن چنین رفتاری به شخص یا نهادی مشخص، به شواهد معاملاتی و بررسی نظارتی نیاز دارد.

شرکت‌ها چه زمانی از رشد قیمت سهام پول دریافت می‌کنند؟

یکی از برداشت‌های رایج این است که با خرید سهام یک شرکت در بورس، پول به کارخانه یا بنگاه می‌رسد. در معاملات معمول بازار ثانویه، خریدار سهم را از دارنده قبلی می‌خرد؛ بنابراین پول معامله به فروشنده می‌رسد. تعریف رسمی بازار ثانویه نیز بر معامله اوراق موجود میان سرمایه‌گذاران تاکید دارد. بااین‌حال، بازار ثانویه فعال بی‌اهمیت نیست. امکان فروش و کشف قیمت، می‌تواند سرمایه‌گذاران را برای مشارکت در تامین مالی‌های بعدی ترغیب کند.

منفعت مستقیم شرکت زمانی شکل می‌گیرد که از این فرصت برای افزایش سرمایه نقدی، انتشار سهام جدید یا ابزارهای تامین مالی استفاده کند و منابع را به سرمایه در گردش یا طرح توسعه اختصاص دهد. در عرضه اولیه نیز باید مشخص شود سهام جدید منتشر شده یا سهامدار قبلی بخشی از مالکیت خود را فروخته است؛ تمام وجوه هر عرضه اولیه الزاما وارد شرکت نمی‌شود.

افزایش سرمایه از محل تجدید ارزیابی دارایی‌ها نیز به‌خودی‌خود پول تازه‌ای وارد بنگاه نمی‌کند. بالاتر ثبت‌شدن ارزش زمین و ساختمان، با تأمین نقدینگی برای خرید مواد اولیه و پرداخت حقوق متفاوت است.

مسیرهای سوددهی دولت در بازار بورس

دولت می‌تواند از چند مسیر از رونق بورس منتفع شود، افزایش ارزش سهام تحت مالکیت، فراهم‌شدن شرایط مناسب‌تر برای واگذاری و دریافت درآمد مرتبط با معاملات.

ماده ۱۴۳ مکرر قانون مالیات‌های مستقیم، مالیات نقل‌وانتقال سهام و حق‌تقدم در بورس‌ها و بازارهای خارج از بورس دارای مجوز را معادل نیم درصد ارزش فروش تعیین کرده است. بنابراین، مبنای این مالیات ارزش فروش است، نه سود فروشنده؛ حتی معامله زیان‌ده نیز مشمول این حکم می‌شود، مگر آنکه معافیت یا حکم خاصی قابل اعمال باشد.

از این منظر، افزایش ارزش معاملات می‌تواند درآمد مالیاتی ایجاد کند؛ اما رشد شاخص بدون رشد معاملات، الزاماً به همان نسبت درآمد دولت را افزایش نمی‌دهد.

رونق سهام همچنین ممکن است فضای عرضه دارایی‌های دولتی را مساعد کند. ولی فروش دارایی، درآمدی تکرارشونده مانند مالیات نیست و باید دید منابع آن صرف چه می‌شود. فروش برای سرمایه‌گذاری و اصلاح ساختار، با فروش برای پوشاندن کسری جاری بودجه پیامد یکسانی ندارد.

بازار سهام و بازار بدهی نیز باید جدا بررسی شوند. افزایش شاخص، به‌تنهایی تضمین نمی‌کند دولت اوراق بیشتری بفروشد یا هزینه استقراضش کاهش یابد.

کارگزاری‌ها و مدیران صندوق‌ها؛ منفعت از گردش پول

کارگزاری‌ها از انجام معاملات درآمد می‌گیرند؛ بنابراین، رونقی که با افزایش دادوستد همراه باشد، معمولا برای کسب‌وکار آن‌ها مطلوب است. صرف بالا رفتن قیمت‌ها، اگر معاملات کم باشد، چنین اثری را تضمین نمی‌کند.

در صندوق‌ها و سبدگردان‌ها، افزایش دارایی تحت مدیریت می‌تواند بر درآمد اثر بگذارد، اما سازوکار آن به نوع نهاد و قرارداد بستگی دارد. برخی درآمدها بر ارزش دارایی و برخی بر عملکرد مبتنی‌اند.

این ساختار، ضرورت توجه به تعارض منافع را نشان می‌دهد: پیشنهاد معامله بیشتر همیشه با منفعت سرمایه‌گذار همسو نیست، زیرا هزینه‌های بیشتر می‌تواند بازده او را کاهش دهد. در مقابل، تحلیل معتبر، مدیریت حرفه‌ای و خدمات مناسب می‌تواند ارزش واقعی ایجاد کند. قضاوت درباره عملکرد هر نهاد باید بر کیفیت خدمات، هزینه‌ها و نتیجه مدیریت استوار باشد.

صندوق‌های بازنشستگی و سهام عدالت؛ منفعتی با مسیر غیرمستقیم

رشد ارزش سرمایه‌گذاری صندوق‌های بازنشستگی می‌تواند وضعیت دارایی آن‌ها را تقویت کند. دریافت سود شرکت‌ها یا فروش مناسب دارایی نیز ممکن است به تامین تعهدات کمک کند. اما افزایش ارزش سبد، خودبه‌خود مستمری بازنشستگان را بالا نمی‌برد؛ میزان تعهدات، نقدینگی و قواعد تعیین مستمری تعیین‌کننده‌اند.

برای دارندگان سهام عدالت هم ارزش روز سبد با سود واریزی متفاوت است. سود قابل پرداخت به عملکرد شرکت‌های سرمایه‌پذیر، تصمیم مجامع و وصول وجوه وابسته است. گزارش‌های سپرده‌گذاری مرکزی درباره پرداخت سود نیز آن را به عملکرد سال مالی شرکت‌ها مرتبط می‌کنند.

بنابراین، سبزشدن تابلو الزما به معنای افزایش فوری پولی نیست که به حساب این خانوارها واریز می‌شود. منفعت معیشتی زمانی ملموس‌تر خواهد بود که افزایش ارزش دارایی به درآمد قابل استفاده تبدیل شود.

دلار و قیمت‌گذاری؛ رشد یک صنعت ممکن است هزینه صنعت دیگری باشد

علت صعود بورس در توزیع منافع اهمیت دارد. اگر رشد قیمت‌ها از افزایش تولید، بهره‌وری و فروش ناشی شود، ظرفیت گسترش منفعت به کارکنان، تامین‌کنندگان و اقتصاد بیشتر است.

اما اگر عامل اصلی، افزایش نرخ ارز باشد، اثرها متفاوت خواهد بود. شرکت صادرکننده‌ای که درآمد ارزی دارد ممکن است از افزایش درآمد ریالی منتفع شود؛ البته هزینه‌ها، نرخ تسعیر موثر، محدودیت صادرات و تعهدات آن نیز باید بررسی شود. هم‌زمان، شرکتی وابسته به مواد اولیه یا تجهیزات وارداتی ممکن است با فشار هزینه مواجه شود.

آزادسازی قیمت فروش نیز می‌تواند سودآوری بنگاه را بهتر کند، اما هزینه خرید مشتری را بالا ببرد. در این حالت، رشد سهام یک شرکت ممکن است با فشار بر مصرف‌کننده همراه شود. آثار بلندمدت آن، از جمله احتمال افزایش تولید یا کاهش کمبود، موضوع جداگانه‌ای است. پس نمی‌توان از افزایش سود یک گروه بورسی، بهبود وضعیت تمام جامعه را نتیجه گرفت.

آیا رونق بورس به اشتغال و دستمزد می‌رسد؟

مردمی که سهام ندارند، از مسیر تولید و اشتغال می‌توانند از رونق بازار سرمایه بهره‌مند شوند. اگر بنگاه منابع تازه جذب کند، تجهیزات بخرد، ظرفیت تولید را افزایش دهد و سفارش بیشتری به تامین‌کنندگان بدهد، اثر آن از حساب سهامداران فراتر می‌رود.

اما این انتقال، فوری و قطعی نیست. شرکتی ممکن است با وجود افزایش قیمت سهام، همچنان با کمبود انرژی، افت تقاضا، بدهی یا مشکل سرمایه در گردش مواجه باشد. حتی افزایش سود نیز الزاما به افزایش دستمزد کارکنان منتهی نمی‌شود.

برای سنجش منفعت عمومی باید دید چه میزان تامین مالی جدید انجام شده، منابع کجا مصرف شده و تولید، سرمایه‌گذاری و اشتغال چه تغییری کرده‌اند. تعداد رکوردهای شاخص، جای این اطلاعات را نمی‌گیرد.

بورس پول را از بازار ارز و طلا جمع می‌کند؟

رونق بورس می‌تواند ترجیح سرمایه‌گذاران را تغییر دهد و بخشی از تقاضای خرید دارایی‌های دیگر را کاهش دهد. اما در معامله معمول سهام، پول از خریدار به فروشنده منتقل می‌شود؛ از اقتصاد ناپدید نمی‌شود و فروشنده می‌تواند آن را دوباره وارد بازار دیگری کند.

بنابراین، تعبیر «حبس نقدینگی در بورس» برای توضیح معاملات ثانویه دقیق نیست. اثر بازار سرمایه بر تورم به عوامل دیگری، از جمله تأمین مالی تولید، سیاست پولی و بودجه‌ای و انتظارات وابسته است.

از سوی دیگر، افزایش ثروت برخی سهامداران می‌تواند مصرف آن‌ها را بیشتر کند. در نتیجه، رابطه رونق بورس و تورم، یک‌طرفه و خودکار نیست.

چه کسانی بیشتر در معرض زیان‌اند؟

تازه‌واردانی که صرفا با دیدن رکوردها خرید می‌کنند، کسانی که با بدهی سرمایه‌گذاری می‌کنند و افرادی که پول مورد نیاز کوتاه‌مدت خود را وارد سهام کرده‌اند، در برابر افت بازار آسیب‌پذیرترند.

حتی خرید سهام یک شرکت مناسب، اگر با قیمت بسیار بالا انجام شود، می‌تواند بازده نامطلوبی ایجاد کند. هنگام برگشت بازار نیز امکان فروش اهمیت پیدا می‌کند؛ نقدشوندگی یعنی بتوان دارایی را سریع و بدون اثر شدید بر قیمت معامله کرد.

هم‌زمان، مالکیت نامتوازن دارایی می‌تواند باعث شود بخش عمده منفعت ریالی رونق به صاحبان سرمایه بزرگ برسد. گسترش سهامداری و صندوق‌های سرمایه‌گذاری می‌تواند دامنه مشارکت را بیشتر کند، اما درآمد محدود و نبود پس‌انداز همچنان مانع ورود بخشی از جامعه است.

معیار قضاوت، کیفیت رشد و توزیع منفعت است

رشد بورس ابتدا به نفع دارندگان سهامِ صعودکننده تمام می‌شود. دولت و نهادهای مالی از مسیرهای مشخص می‌توانند منتفع شوند؛ شرکت‌ها زمانی منفعت نقدی مستقیم می‌برند که رونق را به تامین مالی تبدیل کنند و مردم فاقد سهام زمانی بهره‌مند می‌شوند که این منابع به تولید، اشتغال و خدمات بهتر برسد.

اما برای تشخیص اینکه این رشد چقدر پایدار و فراگیر است، باید فراتر از عدد شاخص رفت: بازده پس از تورم، وضعیت بیشتر نمادها، سود و جریان نقدی شرکت‌ها، حجم تامین مالی جدید و محل مصرف منابع باید بررسی شود.